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Fonds Ninepoint de Santé Alternative

Commentaire de octobre 2018

C'était le meilleur des temps, c'était le pire des temps…

Les investisseurs de l’industrie canadienne du cannabis légal étaient heureux au début du mois, lorsqu’est enfin arrivé le 17 octobre, jour où la consommation du cannabis à des fins récréatives a été légalisée pour les adultes. Dans le cadre de la nouvelle Loi sur le cannabis, le chanvre a été lui aussi légalisé, permettant ainsi le développement et la culture d’autres sources d’huile de cannabidiol, un produit qui procure de nombreux effets bénéfiques sur la santé et le bien-être.

Pendant des mois, des reportages ont fait la promotion de ces nouveaux magasins qui présentaient un inventaire unique de ces produits que les Canadiens ne pouvaient jusqu’alors se procurer que sur le marché illégal. Toutefois, lorsque le grand jour est arrivé, les consommateurs récréatifs de ce produit ont été déçus de constater l’absence de magasins physiques et l’insuffisance des stocks. Il était évident que la première semaine n’a pu contenter les consommateurs légaux, ce qui a contribué à l’affaiblissement de l’industrie sur les marchés boursiers. Toutefois, la faiblesse de l’industrie du cannabis a aussi partiellement reflété la faiblesse du marché en général. En effet, les résultats de l’industrie du cannabis étaient semblables à ceux de l’ensemble du marché, où de grandes forces économiques ont alimenté une liquidation des marchés.

En effet, en octobre, les pressions exercées sur les actions nord-américaines ont pesé sur tous les secteurs. Au cours du mois, le S&P 500 a affiché une baisse de -6,9 %, l’indice Dow a terminé à -4,9 % et l’indice composé TSX a régressé de -6,3 %. Les industries faisant partie du Fonds de santé alternative ont également vu leurs résultats chuter, alors que l’indice Produits pharmaceutiques canadiens Thomson Reuters a enregistré un repli de 18,6 % et que l’indice nord-américain de la marijuana (MJIC) a reculé de -23,6 %.

Le Fonds de santé alternative Ninepoint est souvent comparé au FNB de marijuana à gestion passive inscrit à la Bourse de Toronto (TSX), qui pour sa part a enregistré une baisse de -23,7 % en octobre. Nous sommes heureux de constater qu’en octobre, notre Fonds a subi une perte de -9,38 % seulement, soit moins de la moitié de celle subie par le FNB à gestion passive. Du début de l’année à la fin du mois d’octobre, le Fonds a produit un rendement de 30,4 % comparativement à celui du FNB qui est de -1,9 %. Nous pouvons attribuer ce bon rendement à plusieurs facteurs : d’une part, notre capacité à encaisser les profits au bon moment; d’autre part, nos décisions d’affecter à la trésorerie ou de vendre des titres que nous aimerions avoir en portefeuille, mais dont le prix nous semble surévalué; et, enfin, notre capacité à maintenir dans notre portefeuille un nombre important de titres qui peuvent augmenter la croissance tout en réduisant la volatilité. Des mois comme celui que nous venons de vivre nous incitent à rappeler aux investisseurs que, dans les nouvelles industries où la recherche n’est pas diffusée à grande échelle et où les émissions d’actions sont gérées par quelques sociétés de placement spécialisées, la gestion active joue un rôle particulièrement important dans la protection du capital d’investissement.

Même si le 17 octobre a été pour le Canada une journée historique, les deux premières semaines de la légalisation du cannabis ont été accueillies de façon mitigée par les consommateurs. En dépit de la forte demande, les difficultés opérationnelles que posent les réseaux de distribution provinciaux ont nui aux ventes.

  • La plateforme de vente en ligne de la Société ontarienne du cannabis (ou SOC) a connu des retards d’exécution au cours des premiers jours alors que de nombreux clients n’ont reçu la confirmation d’expédition que plus d’une semaine après la commande.
  • Le site de la SOC doit également gérer plus efficacement les problèmes de réapprovisionnement puisqu’à la fin du mois, seulement près de 30 % des produits potentiels étaient offerts.
  • Au Québec, les succursales de la Société québécoise du cannabis (la SQDC) ont aussi connu des pénuries de stock au moment de leur déploiement.
  • Pour pouvoir se réapprovisionner, la SQDC a annoncé que ses succursales seraient fermées du lundi au mercredi jusqu’à nouvel ordre.
  • L’Alberta était mieux préparée à la légalisation du cannabis puisqu’elle avait des stocks plus importants et que ses 17 sites de vente au détail privés étaient ouverts le 17 octobre 2018.
  • Notre équipe s’est rendue dans plusieurs succursales en Alberta au début du mois de novembre. Même si l’agencement du magasin était agréable pour les clients, que le service à la clientèle était de qualité et que le personnel était compétent, on remarquait que la province faisait face à d’importantes pénuries de main-d’œuvre.
  • La Colombie-Britannique n’a ouvert qu’une seule succursale en plus de sa plateforme en ligne.

 

Même si l’ouverture du marché de la consommation légale du cannabis pour les adultes au Canada manquait d’enthousiasme, on a remarqué plusieurs faits marquants et entendu des annonces qui témoignent des possibilités que nous entrevoyons d’investir dans le marché mondial du cannabis utilisé à des fins médicales. Les Canadiens ont été soulagés de constater que les services douaniers et frontaliers américains ont clarifié leur position à l’égard des Canadiens qui travaillent dans l’industrie du cannabis légal au Canada, les autorisant à entrer aux États-Unis pour autant qu’ils ne le font pas en vue de travailler sur le marché du cannabis. L’ancien premier ministre Brian Mulroney a annoncé qu’il se joignait au conseil d’administration d’Acreage Holdings, une société privée de marijuana de New York, qui compte également parmi ses administrateurs l’ancien président de la Chambre américaine John Boehner et l’ancien gouverneur du Massachusetts, William Weld. Ces administrateurs de haut niveau sont un autre indicateur qui illustre l’acceptation de l’industrie et l’intérêt accru des investisseurs en général.

De plus en plus d’attention est portée aux grands producteurs autorisés qui ont obtenu une double cotation sur une bourse américaine. L’objectif est d’attirer un plus grand nombre d’investisseurs américains vers cette nouvelle industrie. Le 23 octobre, au cours de la liquidation des marchés, les actions d’Aurora Cannabis (ACB) ont commencé à se négocier à la Bourse de New York (NYSE), mais n’ont pas été accueillies favorablement par les participants du marché. Les investisseurs ont supposé qu’une inscription à une bourse américaine aiderait tous les émetteurs canadiens en quête d’une double cotation. Toutefois, comme les opérateurs de marché américains sont plus liquides et plus instables, ils peuvent représenter un défi, ouvrant ainsi le marché des titres aux ventes à découvert et à d’autres stratégies qui ne sont pas aussi répandues au nord de la frontière. Nous remarquons qu’au cours du mois d’octobre, les quatre producteurs autorisés à double cotation ont tous subi d’importantes pressions pour vendre, et dans plusieurs cas, des baisses supérieures à la moyenne ont été ressenties sur les bourses canadiennes. Certaines sociétés canadiennes envisagent une cotation à une bourse américaine, mais elles doivent faire preuve de prudence, car il peut s’agir d’une épée à double tranchant : une telle cotation présente d’importants avantages en raison du grand intérêt que suscitent les sociétés spécialisées dans le cannabis sur les principales bourses, mais elle peut aussi exposer les sociétés à des stratégies d’opérations agressives qui peuvent avoir des effets négatifs. Au cours de la dernière semaine du mois, Aphria (APHA) a annoncé que ses actions commenceraient à se négocier à la Bourse de New York, après la fin du mois, soit le 2 novembre.

En ce qui a trait à l’expansion à l’échelle mondiale, l’un des 10 meilleurs titres du Fonds, la société CannTrust Holdings Inc. (TRST), a annoncé qu’elle avait conclu un partenariat stratégique avec Cannatrek Ltd, une société intégrée de cannabis australienne. CannaTrek, une société spécialisée dans la recherche sur le cannabis, exploite également des installations en serre de 1,7 million de pieds carrés. L’objectif de ce partenariat est de permettre à TRST d’accroître son efficacité opérationnelle et de faire progresser ses activités pour permettre à Cannatrek de figurer parmi les producteurs les moins chers d’Australie.

En octobre, la première fusion de l’industrie du cannabis, soit celle d’une société publique américaine avec une société de cannabis, a été annoncée lorsqu’iAnthus (IAN) et Bioceutical MPX Corporation (MPX) ont indiqué qu’elles allaient fusionner dans le cadre d’une opération payée entièrement en actions. L’accord prévoit que les actionnaires de MPX toucheront une prime de 30,6 %, en fonction du cours de clôture des actions ordinaires d’iAnthus et de MPX le 17 octobre 2018. La nouvelle société aura des permis dans 10 états, qui lui permettra de gérer 56 magasins et 14 installations de production au total. Par la suite, la société exercera ses activités en Arizona, au Maryland, au Nevada, en Californie, au Massachusetts, à New York, en Floride, au Vermont, au Colorado et au Nouveau-Mexique. Avec des permis dans 10 états, IAN connaît une croissance qui lui permet de se hisser parmi les autres grands exploitants américains comme Green Thumb Industries (GTII), Curaleaf (CURA), Columbia Care (société privée), MedMen (MMEN) et Harvest (société privée).

Après la fin du mois, les résultats importants des élections de mi-mandat aux États-Unis ont directement influé sur l’industrie du cannabis en Amérique du Nord. Le Parti démocrate américain a remporté une grande victoire, avec 28 sièges de plus que son opposant, ce qui lui permet de contrôler la Chambre des représentants avec maintenant 222 sièges au total, contre 199 pour le Parti républicain. Les républicains ont toutefois conservé le contrôle du Sénat américain, avec 2 nouveaux sièges pour un total de 51 sièges, comparativement à 46 sièges pour les démocrates. La prise de contrôle de la Chambre par les démocrates pour la première fois depuis le début du processus de légalisation du cannabis constitue un changement radical aux États-Unis, ce qui pourrait se traduire par un assouplissement de la Loi sur le cannabis.

En plus de contrôler la Chambre, les démocrates comptent aussi moins d’ardents opposants à la légalisation du cannabis au Congrès. Le républicain, Pete Sessions, qui est l’ancien président du Comité des règles de la Chambre, a perdu son parti électoral au Texas, ce qui est positif tant pour le débat national que pour la légalisation dans cet État. Au lendemain des élections, le président a accepté la démission du procureur général Jeff Sessions, un farouche opposant à légalisation du cannabis. En tant que procureur général, il avait proposé au début de cette année d’annuler le protocole Cole, un document rédigé par l’administration Obama et adopté en tant que politique de non-ingérence avec les lois des États qui avaient légalisé la consommation du cannabis. Ses déclarations vont passer le débat de la politique fédérale d’une approche non interventionniste à une approche qui permet aux procureurs fédéraux de contrer davantage la distribution et la culture du cannabis dans les États où ce produit est légal.

Le contrôle que les démocrates exercent sur la Chambre devrait stimuler l’adoption de lois favorables aux industries du cannabis et du chanvre comme le States Act et le Farm Bill, deux textes de loi bloqués en raison des élections de mi-mandat. Même si le paysage politique américain est maintenant plus favorable à la légalisation du cannabis, de nombreux défis politiques subsistent. Des sénateurs haut placés qui s’opposent à la légalisation du cannabis comme Ted Cruz (R-TX), Richard Shelby (R-AL) et Mitch McConnell (R-KY) conservent leur siège après les élections de mi-mandat et continuent de poser problème pour les nouvelles réformes sur le cannabis au niveau fédéral.

Outre les élections fédérales, plusieurs initiatives dans certains États ont obtenu des résultats positifs, notamment l’annonce par le Michigan, qui a approuvé l’usage du cannabis à des fins récréatives pour les adultes, et le Missouri, qui a approuvé un nouveau programme, encore limité, pour l’utilisation de cannabis à des fins médicales. Des gouverneurs en faveur de la légalisation de la consommation du cannabis à des fins récréatives ont également été élus dans l’Illinois et dans l’État de New York, et il est probable que ces deux États commencent à favoriser la pleine légalisation.

Le mois d’octobre a aussi été marqué par l’annonce des résultats trimestriels de plusieurs sociétés en portefeuille.

Un des 10 meilleurs titres du Fonds, Aphria Inc. (APHA), a annoncé, au début du mois, ses résultats financiers pour le premier trimestre 2019. La Société a indiqué que ses revenus avaient progressé de 11 % par rapport au trimestre dernier. Ces résultats sont toutefois en deçà des attentes avec des prix de vente inférieurs à la moyenne. De plus, le prix de vente moyen a diminué pour s’établir à 7,47 $ par gramme de fleurs séchées, ce qui équivaut en partie aux coûts mentionnés dans les importants contrats d’approvisionnement qu’ALPHA a signé récemment avec d’autres producteurs. En outre, les coûts au comptant de production se sont établis à 1,30 $, en hausse par rapport à ceux du trimestre dernier qui étaient de 0,95 $. Cette hausse est attribuable aux pénuries de personnel qui ont entraîné une perte importante de la récolte du trimestre. Le BAIIA ajusté d’APHA s’est chiffré à -4 millions de dollars, en deçà des attentes. Les frais de ventes et d’administration contrôlés se sont fortement améliorés et s’élèvent à 14 millions de dollars, un montant nettement inférieur à celui de nombreux grands producteurs autorisés. APHA est bien placé dans le marché national du cannabis utilisé à des fins récréatives et tire avantage des nouvelles possibilités qu’offre l’industrie médicale internationale avec une augmentation de la valeur de ses stocks de 35 millions de dollars au 31 août. APHA demeure sur la bonne voie pour achever les travaux de construction à la partie IV et V de ses installations Aphria One, ce qui est important pour la croissance à long terme de l’entreprise. Une fois les permis obtenus au quatrième trimestre 2018, le site Aphria One pourra produire 100 000 kg par année. APHA prévoit obtenir les permis nécessaires à temps pour conclure la première vente de son agrandissement en janvier 2019. En raison de l’accroissement de sa production, APHA est en avance sur plusieurs de ses concurrents canadiens, avec une capacité à court terme se situant en deuxième place, juste derrière Canopy Growth (WEED).

Une autre société se classant parmi les dix meilleures, Hexo Corp (HEXO), a publié ses résultats financiers pour le quatrième trimestre 2018 et pour l’exercice clos le 31 juillet 2018. Pour le quatrième trimestre 2018, HEXO a annoncé un prix de vente moyen par gramme de 9,26 $, soit l’un des plus élevés de l’industrie, et des coûts au comptant de 0,90 $ par gramme, des chiffres qui permettent à HEXO de se classer parmi les producteurs les moins chers au Canada. Par rapport au trimestre précédent, les revenus ont augmenté de 14 %. Par ailleurs, le bilan de la société affiche un solde de liquidités de 245 millions de dollars et aucune dette. HEXO a également augmenté sa capacité de production, avec l’homologation des 10 zones de sa serre (250 000 pi²) par Santé Canada, ce qui permet à HEXO de produire annuellement quelque 25 000 kg. Avec cette nouvelle phase d’expansion, HEXO devrait terminer sa serre d’un million de pieds carrés d’ici la fin de 2018 et atteindre une capacité de production annuelle de quelque 100 000 kg au début de 2019. Pour favoriser sa croissance future, la société a acquis une participation dans une serre de 2 millions de pieds carrés située à Belleville en Ontario qui permet de fabriquer les emballages et d’assurer la distribution de ses produits.

Nous pensons que le contrat d’approvisionnement sur cinq ans qu’HEXO a signé avec la SAQ (Société des alcools du Québec), ainsi que la coentreprise établie avec Molson Coors (TAP) place la société en bonne position pour maintenir la croissance de ses revenus et pour créer de nouveaux produits. Nous estimons que le contrat d’approvisionnement se traduira au cours de cette période de cinq ans par une augmentation de ses parts de 30 % dans la province, avec des revenus cumulatifs d’environ 1 milliard de dollars. En dépit de sa croissance de production et de la coentreprise établie avec TAP, le titre d’HEXO se négocie à environ 13,0x le ratio VE/BAIIA projeté pour 2020, soit un cours sensiblement le même que la moyenne de l’industrie qui est de 12,0x, et de loin inférieur à celui des grands producteurs autorisés qui est de plus de 25,0x.

Le Fonds a réussi à conserver une volatilité plus faible grâce à une répartition diversifiée du portefeuille, qui comprend notamment des investissements dans des sociétés pharmaceutiques à grande capitalisation et d’autres investissements dans le secteur des soins de santé. Parmi ces investissements, soulignons les participations dans UnitedHealthcare (UNH), une société américaine qui offre une couverture pour les soins de santé, les soins dentaires et les soins de la vue, ainsi que d’autres régimes d’assurances pour répondre aux besoins des personnes, des familles et des groupes, y compris les bénéficiaires des programmes Medicare et Medicaid. Le 15 octobre, la société a annoncé ses résultats du troisième trimestre, marqués par une forte croissance de ses revenus et de ses bénéfices. Les revenus ont atteint 56,6 milliards de dollars, soit une progression de 12 % sur douze mois, tandis que les revenus de l’exploitation ont augmenté de 12 %, et que le bénéfice net ajusté a atteint 3,41 $ par action, en hausse de 28 % sur douze mois.

Stratégie d’options :

En octobre, le Fonds a continué d’appliquer sa stratégie d’options pour améliorer ses rendements ajustés aux risques. Grâce à l’importante volatilité du secteur des options, nous sommes en mesure de générer d’importantes primes, tout en diminuant la volatilité globale du Fonds. Nous vendons maintenant des options de vente assorties d’une garantie en espèces sur des sociétés que nous souhaitons détenir dans le Fonds, nous vendons des options d’achat couvertes sur des titres dont les évaluations sont, selon nous, exagérées et nous vendons des positions doubles couvertes (options de vente et d’achat sur un même titre à des prix d’exercice différents) sur des titres qui, selon nous, oscilleront à l’intérieur de la fourchette. Ces trois stratégies sont des stratégies haussières qui nous permettent de générer des primes d’options ou d’acheter des positions à des prix plus avantageux pendant les périodes de volatilité élevée.

En octobre, nous avons acheté des options d’achat sur des titres de base que nous voulions ajouter et nous avons augmenté notre exposition à des titres comme CannTrust (TRST) et Aphria (APHA). Nous avons également couvert nos positions doubles sur des titres comme Canopy Growth (WEED, CGC) et GW Pharma (GWPH) qui, selon nous, devraient se négocier dans les limites de la fourchette, et nous pourrions recevoir des primes supérieures à la moyenne. La volatilité élevée et l’inquiétude qui règne sur le marché depuis le 17 octobre nous ont permis d’acheter des options hors du cours à un prix d’exercice qui, selon nous, s’approche des valeurs qui reflètent mieux l’opinion que nous avons des sociétés.

Voici l’exemple d’une opération hebdomadaire à très court terme effectuée en octobre :

Le 24 octobre, le titre d’APHA se négociait à 15,57 $, et nous avons vendu une option de vente assortie d’une garantie en espèces de trois jours en vendant une expiration le 26 octobre à un niveau de volatilité de 150 à un prix d’exercice de 15,00 $ et un bénéfice de 0,45 $. Cela correspond à un rendement à l’exercice de 3 % pour 3 jours en circulation, ou l’équivalent de 329 % sur une année. Dans le cas d’une assignation, le seuil de rentabilité aurait été de 14,55 $, ou de 6,6 % moins élevé que le point de référence lorsque l’opération a eu lieu. Le 26 octobre, le titre d’APHA a clôturé la séance hors du cours à 15,45 $, et l’option de vente est arrivée à échéance à une valeur nulle. Par conséquent, notre profit correspondait au montant reçu lors de la vente de l’option de vente, soit de 0,45 $ l’action.

Voici l’exemple d’une opération d’assignation effectuée en octobre :

Le 13 septembre, le titre d’HEXO se négociait à 8,18 $, et nous avons vendu une option de vente assortie d’une garantie en espèces d’une semaine en vendant une expiration le 19 octobre à un niveau de volatilité de 96 à un prix d’exercice de 8,00 $ et un bénéfice de 0,90 $. Cela correspond à un rendement à l’exercice de 11,25 % pour 36 jours en circulation, ou l’équivalent de 111 % sur une année. Dans le cas d’une assignation, le seuil de rentabilité serait de 7,10 $, ou de 13,2 % moins élevé que le point de référence lorsque l’opération a eu lieu. Le 19 octobre, le titre d’HEXO a clôturé la séance dans le cours à 6,71 $, et l’option de vente a été assignée. Notre prix de base ajusté des nouvelles actions d’HEXO assignées était de 7,10 $, comparativement à 8,18 $ si nous n’avions pas vendu nos options de vente et avions acheté des actions directement. Nous avons donc été en mesure de minimiser notre perte de 12,5 % lorsque le titre d’HEXO a reculé pendant la période où l’option était en circulation. Alors que la volatilité dans l’industrie est élevée, le gestionnaire est toujours d’avis que la vente d’options peut à l’avenir ajouter de la valeur.

Le Fonds de santé alternative Ninepoint, créé en mars 2017, est le premier fonds commun de placement géré activement au Canada, axé sur le secteur du cannabis et ouvert à de nouveaux investisseurs. Ses titres peuvent être achetés quotidiennement. Le secteur évolue avec de nouveaux venus sur les marchés nationaux et internationaux. En adoptant notre approche activement gérée, nous sommes en mesure d’investir lorsque nous voyons de nouvelles occasions qui se présentent. Une faiblesse temporaire du marché permet au fonds de constituer une position en trésorerie et d’ajouter de nouvelles sociétés qui offrent des occasions de valorisations attrayantes. De nombreux catalyseurs se pointent à l’horizon et nous continuons d’entrevoir des rendements solides au sein de l’univers de la santé alternative au cours des mois et des années à venir. 

En attendant le mois prochain,

L’équipe du Fonds de Santé Alternative